Vốn nội "lên ngôi" nhưng phụ thuộc nhiều vào tín dụng
Theo báo cáo mới đây của FiinRating, thanh khoản đạt mức kỷ lục 40,3 nghìn tỷ đồng/ngày trong quý 3/2025, vượt đỉnh năm 2021 (27,8 nghìn tỷ đồng/ngày). Tuy nhiên, cơ cấu dòng tiền có sự khác biệt. Nhà đầu tư tổ chức trong nước đóng góp 41% giá trị giao dịch, trong khi tỷ trọng nhà đầu tư cá nhân giảm xuống còn 46% (so với 89% năm 2021).
Cơ chế NPF (không yêu cầu ký quỹ trước tiền mua chứng khoán) cũng góp phần thu hút nhà đầu tư cá nhân nước ngoài, hiện chiếm khoảng 3-4% thanh khoản thị trường kể từ quý 2/2025.
Mặc dù nhà đầu tư nước ngoài bán ròng khoảng 271 nghìn tỷ đồng trong 14 quý liên tiếp (quý 2/2023 đến quý 2/2026), giá trị giao dịch bình quân ngày vẫn tăng đáng kể, cho thấy thanh khoản thị trường hiện không có sự phụ thuộc lớn vào dòng vốn ngoại.
Xu hướng này được hỗ trợ bởi sự phát triển của các hệ sinh thái công ty chứng khoán (CTCK) liên kết ngân hàng cùng với hoạt động cho vay ký quỹ.
Về triển vọng năm 2026 có sự khả quan nhất định, nhưng tăng trưởng có thể phân hóa hơn. Trong đó, giá trị giao dịch bình quân ngày hiện ổn định trong khoảng 24-33 nghìn tỷ đồng, cao hơn 50-70% so với giai đoạn trước năm 2025.
Việc nâng hạng lên thị trường mới nổi theo phân loại của FTSE (dự kiến tháng 9/2026) là động lực chính đối với dòng vốn ngoại, đồng thời cạnh tranh trong ngành được kỳ vọng sẽ dịch chuyển từ khách hàng cá nhân sang khách hàng tổ chức.
Tuy nhiên, sự gia tăng mạnh của dòng vốn tổ chức trong năm 2025 phần lớn được hỗ trợ bởi tín dụng thay vì tăng trưởng tự nhiên, khiến triển vọng thị trường trở nên nhạy cảm hơn với điều kiện nguồn vốn.
Rủi ro bảng cân đối kế toán của các công ty chứng khoán gia tăng
FiinRatings đã thực hiện đánh giá tín dụng sơ bộ đối với 81 CTCK đang hoạt động tại Việt Nam, bao quát toàn bộ ngành dịch vụ chứng khoán.
Theo đánh giá của FiinRating, cơ cấu doanh thu của các CTCK tiếp tục chuyển dịch từ thu phí sang các mảng về đầu tư và cho vay ký quỹ. Trong đó, đầu tư (bao gồm tự doanh) hiện là nguồn doanh thu chính, chiếm trên 50% ở hầu hết các CTCK, đặc biệt là các doanh nghiệp trong nước.
Ngược lại, doanh thu môi giới tiếp tục giảm tỷ trọng, phản ánh cạnh tranh về phí và sự gia tăng của các hoạt động thâm dụng vốn và tác động vào quy mô tài sản.
Trong khi đó, các công ty chứng khoán do nước ngoài kiểm soát vẫn phụ thuộc nhiều hơn vào các hoạt động môi giới truyền thống và cho vay.
Dư nợ cho vay ký quỹ tiếp tục tăng trưởng mạnh trong năm 2025, đạt khoảng 412,6 nghìn tỷ đồng vào cuối năm, tương đương quy mô dư nợ tín dụng của một ngân hàng thuộc nhóm 10 ngân hàng thương mại cổ phần lớn nhất trong hệ thống.
Các CTCK được hậu thuẫn bởi ngân hàng/tập đoàn tài chính nội địa đang dẫn đầu ngành về cả huy động vốn cổ phần và vốn nợ, thông qua các đợt tăng vốn liên tiếp, khả năng tiếp cận nguồn vốn vượt trội cùng mạng lưới hoạt động và quản lý tài sản rộng khắp giúp thúc đẩy tăng trưởng tài sản.
Tỷ trọng của nhóm này trong tổng dư nợ cho vay ký quỹ toàn ngành đã tăng từ 24% (2019) lên gần 37% (2025 và quý 1/2026), trong khi các CTCK có quy mô nhỏ hơn và hạn chế về vốn lại gặp khó khăn trong việc duy trì tốc độ tăng trưởng.
FiinRating đánh giá, rủi ro chất lượng tài sản đang gia tăng khi cả dư nợ cho vay ký quỹ và danh mục nắm giữ trái phiếu cùng mở rộng; tỷ lệ nắm giữ trái phiếu toàn ngành đã tăng hơn gấp đôi, từ 14,0% lên 32,6% vốn chủ sở hữu trong giai đoạn 2020–2025.
Rủi ro tập trung cao nhất ở nhóm CTCK có vốn ngoại thiểu số và nhóm CTCK liên kết ngân hàng nội địa. Trong đó, nhóm thứ nhất có tỷ trọng danh mục so với vốn chủ sở hữu cùng mức đòn bẩy cao nhất, còn nhóm thứ hai có tỷ trọng danh mục cao cùng với nền vốn mỏng hơn.
Các CTCK hậu thuẫn bởi ngân hàng nội địa nắm giữ danh mục đáng kể nhưng vẫn vững vàng hơn nhờ nền vốn mạnh và khả năng tiếp cận nguồn vốn tốt hơn.
